普华和顺 – 估值被低估的医疗器械生产商-普华和顺

普华和顺 – 估值被低估的医疗器械生产商(2015-05-05)

普华和顺 – 估值被低估的医疗器械生产商 
中国银河国际

      公司背景:普华和顺是一家医疗器械公司,专注于快速增长和利润率较高的医疗消耗品市场。公司主要经营三大业务:(1)骨科植入物,(2)高端输液器,(3)再生医用生物材料。若以2013年收入计算,该公司是国内最大的人工硬脑膜生产商,同时亦是国内第二大高端输液器和第三大骨科植入物生产商。 

释放再生医用生物材料业务的潜能:在2014年第三季度,该公司收购了天新福100%权益,现金代价8.026亿元人民币,相当于该公司2013年净利润的8.9倍。天新福是一家领先的再生医用生物材料生产商,其专注于生产人工硬脑膜。人工硬脑膜主要用于开颅手术以保护和预防脑脊髓液的泄漏。据管理层表示,中国约50%的开颅手术均会使用人工硬脑膜。 

管理层预期,该业务将实现中双位数的年度增长,而其2014年毛利率为94.5%。由于该收购是在2014年8月完成,只有约五个月的收入或8,000万元人民币入账于普华和顺2014年业绩。 

由国内企业主导的独特市场:人工硬脑膜是一个由两家国内企业占据大多数份额的独特市场,其中天新福的市场份额为36.7%,其次是冠昊,其持有30.8%市场份额。据普华和顺表示,政府对牛源性生物材料的进口有严格监管以预防疯牛病的传播,因此所有的进口产品均是人工合成材料。由于国内的医疗从业员较倾向使用有机产品多于人工合成的产品,因此地方企业能够主导市场。 

前景亮丽并且能应用到其它领域的技术:天新福的硬脑膜是一种以牛作为来源的纯化胶原蛋白,能够被塑造成不同形状。该公司的研发团队正致力于将该胶原蛋白应用于其他领域,而公司已在4月推出了新的产品线生产有关肌腱修复手术的产品。该公司也正在开发第二代人工硬脑膜和牙科产品。 

骨科植入物业务稳定增长:只有三家国内公司提供涵盖骨科植入物三大细分市场(创伤、脊柱和关节)的产品,而普华和顺是其中一家。该公司是中国第二大的创伤产品生产商,也是中国第四大的脊柱产品生产商。虽然国内企业很难渗透到由跨国公司主导的一线市场,但我们相信,拥有一定规模的地方企业(如普华和顺)仍能通过夺取小型企业的份额而实现高于行业平均水平的增长(〜18%)。 

改变了关节产品的市场策略:于2013年,公司通过收购深圳市博恩医疗器材进入了关节植入物市场。在初期,关节产品的销售和营销活动是与创伤及脊柱产品的分开。然而,由于公司经营关节产品的时间尚短(该产品在2012年推出),加上深圳工厂的规模相对较小,所以其销售和推广活动的成效很低。有见及此,普华和顺在2014年底将两个销售团队结合,希望利用已有一定规模的创伤和脊柱产品品牌加快关节产品的开发。 

输液器:正处于重组销售团队的过渡期:普华和顺作为中国第二大高级输液器生产商,其只生产高端输液器。在公司2014 年输液器销售额中,精密过滤输液器和非PVC 输液器分别占82.4%和的14.3%。由于国内对静脉输液过程的安全意识不断提高,高端输液器将会日益普及。管理层表示,目前高端输液器仅占中国输液器市场的7%左右,明显低于美国和欧洲市场的80%。

尽管输液器业务具有增长潜力,但该业务2014 年的增长速度未见惊喜(同比增长14.5%),主要由于(1)招标过程缓慢及(2)代理销售模式导致该公司无法接触终端用户。有见及此,公司已为输液器部门聘请了新的销售主管,并已开始重组销售渠道。该公司相信2015 年将是静脉输液器的过渡期。


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